Everywhere, a Russian phenomenon
The inflationary consequences of Russia’s war will spread
Inflation, already high, will go higher still. What will central banks do?
Last summer, amid mounting alarm about inflation in America, economic advisers in the White House penned a blog post in which they examined historical parallels. Although the press was full of comparisons with oil shocks in the 1970s, they wrote that a nearer relative was the dislocation after the second world war, when supply shortages interacted with pent-up demand. It was a well-reasoned argument. But the surge in commodity prices over the past month, in the wake of Russia’s invasion of Ukraine, gives rise to an unsettling question: is the global economy now seeing a 1970s-style price shock on top of a late-1940s-style supply crunch?
To be sure, no serious economist expects inflation in the rich world to reach the giddy double-digit heights of those episodes. On March 16th the Federal Reserve raised interest rates for the first time since 2018, kicking off a tightening cycle that it expects to continue well into next year. Moreover, the retreat in oil markets in recent days could offer relief.
Nevertheless, surging prices for everything from wheat to nickel threaten to add to inflation. And rolling lockdowns in parts of China could exacerbate strains on global supply chains. Consumer-price inflation in America already stood at a 40-year high in February, at 7.9% year on year; the rate in the euro area, meanwhile, exceeded 5%.
Investors are still far from persuaded that central bankers are on top of the problem. The most striking evidence is the inflation expectations that can be found in fixed-income markets in America. ice, a financial firm, distils a few different numbers, including yields on inflation-protected bonds and interest-rate swaps, into short-term and long-term indices for gauging expectations. In late January the expected rate of inflation over the next year was 3.5%. On March 15th it stood at 5.4%. Expectations in the euro area have seen similar, if slightly steeper, trends. The one-year inflation swap rate rose to 5.9% on March 8th (see chart 2).
Markets are inherently volatile, so deriving inflation predictions from bond yields should be taken with a pinch of salt. But the shift in prices is broadly in line with what economists are forecasting. Last week Bank of America raised its inflation forecasts for much of the world. In America it now expects inflation over 2022 as a whole to average 7%, up from its prior forecast of 6.3%. In the euro zone it sees an even bigger increase, with inflation averaging 6% this year, well above its previous forecast of 4.4%.
The challenge is greater for Europe because of its high dependency on Russia, which supplies about 45% of its gas imports.
In an indication of just how pervasive the pressures are likely to be, economists are even ratcheting up their inflation forecasts for Japan, where deflation has long been the bigger threat. On March 8th s&p, a rating agency, said that Japanese inflation would average 2% this year, more than double its previous prediction. So far forecasters expect a relatively modest increase in overall inflation in emerging markets. But rising food costs will be especially damaging for their poorest citizens.
Two related questions emerge from these forecasts. The first is whether the rise in commodity prices today will feed through into lofty inflation in the longer run. There is, in fact, reason for cautious optimism. A large body of research shows that the pass-through from higher oil prices into non-energy inflation is quite limited. For instance, Goldman Sachs, a bank, calculates that a 10% increase in crude-oil prices leads to a jump of nearly three-tenths of a percentage point in headline inflation in America, but to an increase of just about three-hundredths of a percentage point in core inflation (stripping out food and energy prices). That helps explain why market expectations of longer-term price trends remain more subdued: pricing for inflation five years from now is close to the Fed’s goal of keeping inflation to an average of 2%.
The follow-up is what central bankers choose to do about rising commodity prices. The received wisdom of the past few decades is that policymakers should avoid over-tightening in the face of oil shocks. Indeed, surging energy prices can act as a drag on consumption, which is a particular concern for Europe.
But with real interest rates deeply negative in both America and Europe, central banks still have a long way to go to rein in inflation, whatever happens to commodity prices. On March 10th the European Central Bank surprised markets by announcing that it would wind down its bond-buying more quickly. And according to the Fed’s projections, its quarter-point rate increase is likely to be the first of seven this year. Central banks are, for now, sticking to their pre-war plans.
Ở khắp mọi nơi, một hiện tượng của Nga
Hậu quả lạm phát trong chiến tranh của Nga sẽ lan rộng
Lạm phát, đã cao, sẽ còn cao hơn nữa. Các ngân hàng trung ương sẽ làm gì?
Mùa hè năm ngoái, trong bối cảnh báo động về lạm phát ở Mỹ ngày càng gia tăng, các cố vấn kinh tế tại Nhà Trắng đã viết một bài đăng trên blog, trong đó họ đã xem xét các điểm tương đồng lịch sử. Mặc dù báo chí chỉ toàn so sánh với những cú sốc dầu mỏ vào những năm 1970, nhưng họ viết rằng họ hàng gần hơn là sự mất giá trị sau chiến tranh thế giới thứ hai, khi sự thiếu hụt nguồn cung tương tác với nhu cầu bị dồn nén. Đó là một lập luận hợp lý. Nhưng sự gia tăng giá hàng hóa trong tháng qua, sau cuộc xâm lược của Nga vào Ukraine, làm nảy sinh một câu hỏi đáng lo ngại: liệu nền kinh tế toàn cầu hiện đang chứng kiến một cú sốc giá theo kiểu những năm 1970 cùng với sự suy giảm nguồn cung theo kiểu cuối những năm 1940 ?
Để chắc chắn, không có nhà kinh tế nghiêm túc nào kỳ vọng lạm phát ở thế giới giàu có sẽ đạt đến đỉnh cao hai con số như những giai đoạn đó. Vào ngày 16 tháng 3, Cục Dự trữ Liên bang đã tăng lãi suất lần đầu tiên kể từ năm 2018, khởi động một chu kỳ thắt chặt mà nó dự kiến sẽ tiếp tục tốt trong năm tới. Hơn nữa, sự thoái lui trên thị trường dầu trong những ngày gần đây có thể giúp giảm bớt.
Tuy nhiên, giá tăng cao đối với mọi thứ từ lúa mì đến niken có nguy cơ gia tăng lạm phát. Và việc ngừng hoạt động tại các khu vực của Trung Quốc có thể làm trầm trọng thêm các căng thẳng đối với chuỗi cung ứng toàn cầu. Lạm phát giá tiêu dùng ở Mỹ đã ở mức cao nhất trong 40 năm vào tháng 2, ở mức 7,9% so với cùng kỳ năm ngoái; tỷ giá ở khu vực đồng euro, trong khi đó, vượt quá 5%.
Các nhà đầu tư vẫn còn lâu mới thuyết phục được rằng các ngân hàng trung ương đang đứng đầu vấn đề. Bằng chứng nổi bật nhất là kỳ vọng lạm phát có thể được tìm thấy ở các thị trường có thu nhập cố định ở Mỹ. ice, một công ty tài chính, đưa ra một số con số khác nhau, bao gồm lợi suất của trái phiếu được bảo vệ chống lạm phát và hoán đổi lãi suất, thành các chỉ số ngắn hạn và dài hạn để đánh giá kỳ vọng. Vào cuối tháng Giêng, tỷ lệ lạm phát dự kiến trong năm tới là 3,5%. Vào ngày 15 tháng 3, nó đứng ở mức 5,4%. Kỳ vọng vào khu vực đồng euro cũng có xu hướng tương tự, nếu hơi dốc hơn. Tỷ lệ hoán đổi lạm phát một năm đã tăng lên 5,9% vào ngày 8 tháng 3 (xem biểu đồ 2).
Thị trường vốn đã biến động, vì vậy việc đưa ra các dự đoán lạm phát từ lợi suất trái phiếu là điều nên làm. Nhưng sự thay đổi về giá cả nhìn chung là phù hợp với những gì các nhà kinh tế đang dự báo. Tuần trước, Ngân hàng Trung ương Hoa Kỳ đã nâng dự báo lạm phát của mình cho hầu hết các quốc gia trên thế giới. Ở Mỹ, hiện nay, họ dự kiến lạm phát trong toàn bộ năm 2022 sẽ ở mức trung bình 7%, tăng so với dự báo trước đó là 6,3%. Tại khu vực đồng euro, tỷ lệ này thậm chí còn tăng mạnh hơn, với mức lạm phát trung bình là 6% trong năm nay, cao hơn nhiều so với dự báo trước đó là 4,4%.
Thách thức lớn hơn đối với châu Âu do nước này phụ thuộc nhiều vào Nga, quốc gia cung cấp khoảng 45% lượng khí đốt nhập khẩu.
Trong một dấu hiệu cho thấy áp lực có khả năng lan rộng như thế nào, các nhà kinh tế thậm chí đang tập trung vào dự báo lạm phát của họ cho Nhật Bản, nơi giảm phát từ lâu đã trở thành mối đe dọa lớn hơn. Vào ngày 8 tháng 3, một cơ quan xếp hạng, cho biết lạm phát của Nhật Bản sẽ trung bình 2% trong năm nay, cao hơn gấp đôi so với dự đoán trước đó. Cho đến nay, các nhà dự báo kỳ vọng mức tăng tương đối khiêm tốn của lạm phát tổng thể ở các thị trường mới nổi. Nhưng chi phí thực phẩm tăng cao sẽ đặc biệt gây thiệt hại cho những công dân nghèo nhất của họ.
Hai câu hỏi liên quan xuất hiện từ những dự báo này. Đầu tiên là liệu sự gia tăng giá hàng hóa ngày hôm nay có dẫn đến lạm phát cao trong dài hạn hay không. Trên thực tế, có lý do cho sự lạc quan thận trọng. Một nhóm nghiên cứu lớn cho thấy tác động từ giá dầu cao hơn sang lạm phát phi năng lượng là khá hạn chế. Ví dụ, Goldman Sachs, một ngân hàng, tính toán rằng giá dầu thô tăng 10% dẫn đến mức tăng gần ba phần mười điểm phần trăm trong lạm phát chính ở Mỹ, nhưng chỉ tăng khoảng ba phần trăm một điểm phần trăm trong lạm phát cơ bản (trừ giá thực phẩm và năng lượng). Điều đó giúp giải thích tại sao kỳ vọng của thị trường về xu hướng giá dài hạn vẫn thấp hơn: định giá lạm phát trong 5 năm tới gần với mục tiêu của Fed là giữ lạm phát ở mức trung bình 2%.
Tiếp theo là những gì các ngân hàng trung ương chọn để làm về giá hàng hóa tăng. Sự khôn ngoan đã nhận được trong vài thập kỷ qua là các nhà hoạch định chính sách nên tránh thắt chặt quá mức khi đối mặt với các cú sốc dầu mỏ. Thật vậy, giá năng lượng tăng cao có thể là lực cản đối với tiêu dùng, đây là mối quan tâm đặc biệt của châu Âu.
Nhưng với lãi suất thực âm sâu ở cả châu Mỹ và châu Âu, các ngân hàng trung ương vẫn còn một chặng đường dài để kiềm chế lạm phát, bất kể điều gì xảy ra với giá hàng hóa. Vào ngày 10 tháng 3, Ngân hàng Trung ương Châu Âu đã gây bất ngờ cho thị trường khi thông báo rằng họ sẽ giảm bớt việc mua trái phiếu của mình một cách nhanh chóng hơn. Và theo dự đoán của Fed, mức tăng lãi suất quý của nó có thể là lần đầu tiên trong bảy năm nay. Hiện tại, các ngân hàng trung ương đang bám sát các kế hoạch trước chiến tranh của họ.
