Are emerging economies on the verge of another “lost decade”?
Rising interest rates, inflation and geopolitics are a toxic mix
Emerging economies hoping to grow their way into the ranks of the rich have faced a seemingly never-ending series of setbacks in recent years. Trade tensions, a pandemic, supply-chain snarls, inflation and war have together dealt them serious blows. Over the past three years more than half the population of the emerging world lived in countries where income growth, in purchasing-power-parity terms, lagged behind that in America—the first such episode since the 1980s.
The imf forecasts that economic output across emerging markets will expand by 3.8% this year and 4.4% in 2023. Both figures have been revised down sharply since last year and fall short of the 5% average annual rate in the decade before covid-19. As the contours of the post-pandemic landscape start to come into focus, a lost decade for the world’s poorer countries—a period of slow growth, recurring financial crises and social unrest—looks increasingly plausible.
Emerging economies have experienced many ups and downs before. In the 1960s and 1970s they enjoyed rapid growth, which fed optimism about the prospects for the world’s poor. But the good times were followed by what William Easterly of New York University described as the lost decades of the 1980s and 1990s. Over the ten years to 1990, annual growth in gdp per person in the median emerging economy fell below zero (see chart). From the late 1990s onwards a new boom began, which reset expectations about the economic potential of the developing world. More recently, though, the pendulum has swung back again, and growth has proved harder to come by. Emerging markets face structural impediments, such as tougher financial-market conditions and changing trade patterns, reminiscent of those that confronted them in the 1980s and 1990s.
Financial pressures pose the most acute threat. In the early 1980s the Federal Reserve raised interest rates dramatically as it sought to tame inflation. For poor economies that had borrowed heavily in the preceding years, the ensuing tightening in financial conditions and strengthening of the dollar were too much to bear. Waves of debt and banking crises followed.
Some of those conditions seem familiar today. Both public and private debt in the emerging world rose steadily as a share of gdp during the 2010s, and rocketed during the pandemic. Public-debt ratios across middle-income economies now stand at record highs, and indebtedness in the poorest countries has risen towards the debilitating levels of the 1990s. Of the world’s 70-odd low-income countries, more than 10%, including Chad and Somalia, already face unsustainable debt burdens. Another 50%, including Ethiopia and Laos, are at high risk of being in a similar position, according to the World Bank. A decade ago only about a third of poor countries were in, or at high risk of, debt distress.
Russia’s invasion of Ukraine has fuelled surges in food and energy costs. Wheat and oil are both about 50% more expensive than they were a year ago. For importing countries this increases the fiscal costs of food and energy subsidies, drains hard-currency reserves and weighs on economic growth. Rising prices also intensify pressure on central banks in the rich world to tighten monetary policy. Investors expect the Fed to raise its benchmark interest rate by nearly three percentage points in 2022; that would be the largest rate rise in a single year since the early 1990s. Add in the effect of a shrinking Fed balance-sheet, and the tightening this year could be the most dramatic since the 1980s.
Markets are already heaping pressure on vulnerable emerging economies. As capital flows to America to take advantage of higher rates, the dollar is strengthening: it is up by more than 10% over the past year. Funding costs in the emerging world are rising with it. The yield on the hard-currency debt of the median emerging economy has risen by more than a third since the summer. The share of issuers with bonds trading at distressed levels has more than doubled, to just over a fifth, according to the imf. That includes Ukraine as well as Egypt and Ghana.
More countries will probably follow the lead of Sri Lanka, which on April 12th defaulted on its hard-currency government debt. Nonetheless, the systemic crises that were a feature of the previous lost decades may be avoided. Many middle-income economies have bolstered their financial defences since the 1980s, by beefing up foreign-exchange reserves, for instance. Investors have become more discerning, reducing the risk of wider contagion. The bigger worry instead is that debt loads will hit growth, by limiting governments’ room to cut taxes and invest in education and infrastructure. Local banks that have lent heavily to governments may find their capacity to lend to private borrowers impaired if the bonds they hold lose value. Home-country government debt now makes up about 17% of bank assets across emerging economies, up from 13% in the early 2010s and well above the 7.5% average in rich countries.
Another headwind comes from global trade. Developing economies’ fortunes have long risen and fallen in line with it. From 1960 to 1980, goods trade as a share of world gdp doubled from 9% to 18%; during the lost decades, by contrast, it stagnated. Trade then soared again as global supply chains expanded across East and South-East Asia in particular. But that interconnectedness is once more at risk. Geopolitical tensions, national campaigns for self-sufficiency and concerns about supply-chain reliability may weigh on trade, reducing poor economies’ opportunities to borrow technology and know-how from foreign firms, and sell to the rich world.
The global economy will also suffer from the sputtering of the largest emerging market of them all, and the world’s primary growth engine: China. Between 1970 and 2000 America and Europe accounted for nearly half of global gdp growth. The sharp and sustained slowdown in rich-world growth that began in the 1970s thus weighed heavily on the global economy and the prospects for the emerging world. Fortunes turned in the 2000s, however, as an explosive expansion in China led it to contribute more to global growth than America and Europe combined. A modest deceleration in China, to gdp growth rates of around 5%, would not doom the global economy to stagnation. Draconian covid lockdowns, a protracted property-market bust and the potential costs of geopolitical misadventures, however, could do great damage.
Some emerging markets stand to benefit from an era of stagnation. Firms wary of dependence on China could move production to other low-cost places. Rich countries hoping to prevent poorer ones from drawing closer to Russia and China could lower trade barriers and increase investment abroad, boosting growth prospects in the process. High commodity prices, while they last, will buoy the fortunes of food, energy and metals exporters.
Overall, however, the higher debts and forgone investment in human and physical capital of the past few years will take a heavy toll. The imf forecasts that gdp across the emerging world will remain some 5% below its pre-pandemic trend at the end of 2024. (By comparison, gdp in most of the rich world is expected to be less than 1% below trend.) Without bold initiatives to lower debt burdens, invest in public goods and expand trade, such mediocre performance might be just a taste of what is to come.
Các nền kinh tế mới nổi có đang ở bên bờ vực của một “thập kỷ mất mát” nữa không?
Lãi suất tăng, lạm phát và địa chính trị là một hỗn hợp độc hại
Các nền kinh tế mới nổi với hy vọng vươn lên hàng ngũ những người giàu đã phải đối mặt với một loạt thất bại dường như không bao giờ kết thúc trong những năm gần đây. Căng thẳng thương mại, đại dịch, xích mích trong chuỗi cung ứng, lạm phát và chiến tranh đã cùng nhau giáng những đòn nặng nề. Trong ba năm qua, hơn một nửa dân số của thế giới mới nổi sống ở các quốc gia nơi tăng trưởng thu nhập, tính theo sức mua tương đương, tụt hậu so với ở Mỹ – giai đoạn đầu tiên kể từ những năm 1980.
Imf dự báo sản lượng kinh tế trên các thị trường mới nổi sẽ tăng 3,8% trong năm nay và 4,4% vào năm 2023. Cả hai con số đều đã được điều chỉnh giảm mạnh kể từ năm ngoái và thấp hơn mức trung bình hàng năm 5% trong thập kỷ trước năm 19. Khi các đường nét của bối cảnh hậu đại dịch bắt đầu được chú ý, một thập kỷ mất mát đối với các quốc gia nghèo hơn trên thế giới — một giai đoạn tăng trưởng chậm, các cuộc khủng hoảng tài chính tái diễn và bất ổn xã hội — ngày càng có vẻ hợp lý.
Các nền kinh tế mới nổi đã trải qua nhiều thăng trầm trước đây. Trong những năm 1960 và 1970, họ đạt được tốc độ tăng trưởng nhanh chóng, điều này khiến họ lạc quan về triển vọng của người nghèo trên thế giới. Nhưng thời kỳ tốt đẹp đã được tiếp nối bởi những gì William Easterly của Đại học New York mô tả là những thập kỷ đã mất của những năm 1980 và 1990. Trong mười năm đến 1990, tăng trưởng hàng năm về gdp trên một người ở các nền kinh tế mới nổi trung bình đã giảm xuống dưới 0 (xem biểu đồ). Từ cuối những năm 1990 trở đi, một sự bùng nổ mới đã bắt đầu, điều này đặt lại kỳ vọng về tiềm năng kinh tế của các nước đang phát triển. Tuy nhiên, gần đây hơn, con lắc đã quay trở lại và sự phát triển ngày càng khó xảy ra hơn. Các thị trường mới nổi phải đối mặt với những trở ngại về cấu trúc, chẳng hạn như các điều kiện thị trường tài chính-khó khăn hơn và mô hình thương mại thay đổi, gợi nhớ đến những trở ngại đã đối mặt với họ trong những năm 1980 và 1990.
Áp lực tài chính là mối đe dọa nghiêm trọng nhất. Vào đầu những năm 1980, Cục Dự trữ Liên bang đã tăng lãi suất đáng kể khi tìm cách kiềm chế lạm phát. Đối với các nền kinh tế nghèo vốn đã vay nặng lãi trong những năm trước đó, việc thắt chặt điều kiện tài chính và đồng USD mạnh lên sau đó là quá sức chịu đựng. Làn sóng nợ và khủng hoảng ngân hàng kéo theo.
Một số điều kiện đó dường như quen thuộc ngày nay. Nợ công và nợ tư nhân ở thế giới mới nổi đều tăng đều đặn theo tỷ trọng gdp trong những năm 2010, và tăng vọt trong thời kỳ đại dịch. Tỷ lệ nợ công ở các nền kinh tế có thu nhập trung bình hiện đang ở mức cao kỷ lục và tình trạng nợ nần ở các nước nghèo nhất đã tăng theo mức suy yếu của những năm 1990. Trong số 70 quốc gia có thu nhập thấp trên thế giới, hơn 10%, bao gồm cả Chad và Somalia, đã phải đối mặt với gánh nặng nợ không bền vững. 50% khác, bao gồm Ethiopia và Lào, có nguy cơ cao rơi vào tình trạng tương tự, theo Ngân hàng Thế giới. Một thập kỷ trước, chỉ khoảng một phần ba các nước nghèo đang ở hoặc có nguy cơ cao lâm vào cảnh túng quẫn.
Việc Nga xâm lược Ukraine đã làm gia tăng chi phí lương thực và năng lượng. Lúa mì và dầu đều đắt hơn khoảng 50% so với một năm trước. Đối với các nước nhập khẩu, điều này làm tăng chi phí tài chính của trợ cấp lương thực và năng lượng, làm cạn kiệt dự trữ ngoại tệ và ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế. Giá cả tăng cũng gia tăng áp lực buộc các ngân hàng trung ương ở các nước giàu có trên thế giới phải thắt chặt chính sách tiền tệ. Các nhà đầu tư kỳ vọng Fed sẽ nâng lãi suất chuẩn lên gần 3 điểm phần trăm vào năm 2022; đó sẽ là mức tăng lãi suất lớn nhất trong một năm kể từ đầu những năm 1990. Thêm vào đó là ảnh hưởng của bảng cân đối kế toán của Fed bị thu hẹp, và việc thắt chặt năm nay có thể là ấn tượng nhất kể từ những năm 1980.
Các thị trường đang tạo ra áp lực lớn lên các nền kinh tế mới nổi dễ bị tổn thương. Khi dòng vốn chảy vào Mỹ để tận dụng tỷ giá cao hơn, đồng đô la đang mạnh lên: nó tăng hơn 10% trong năm qua. Chi phí tài trợ ở thế giới mới nổi đang tăng lên cùng với nó. Lợi tức đối với khoản nợ bằng đồng nội tệ của nền kinh tế mới nổi trung bình đã tăng hơn một phần ba kể từ mùa hè. Theo imf, thị phần của các công ty phát hành có giao dịch trái phiếu ở mức khó khăn đã tăng hơn gấp đôi, lên hơn 1/5. Điều đó bao gồm Ukraine cũng như Ai Cập và Ghana.
Nhiều quốc gia có thể sẽ tiếp bước Sri Lanka, quốc gia đã vỡ nợ vào ngày 12 tháng 4 về khoản nợ chính phủ bằng đồng nội tệ cứng của mình. Tuy nhiên, có thể tránh được những cuộc khủng hoảng mang tính hệ thống vốn là đặc điểm của những thập kỷ đã mất trước đó. Nhiều nền kinh tế có thu nhập trung bình đã tăng cường khả năng phòng vệ tài chính của họ kể từ những năm 1980, chẳng hạn bằng cách tăng cường dự trữ ngoại hối. Các nhà đầu tư đã trở nên sáng suốt hơn, giảm nguy cơ lây lan rộng hơn. Thay vào đó, nỗi lo lớn hơn là gánh nặng nợ sẽ ảnh hưởng đến tăng trưởng, bằng cách hạn chế khả năng cắt giảm thuế và đầu tư vào giáo dục và cơ sở hạ tầng của các chính phủ. Các ngân hàng địa phương đã cho chính phủ vay nặng lãi có thể thấy khả năng cho vay đối với những người vay tư nhân bị suy giảm nếu trái phiếu họ nắm giữ mất giá. Nợ chính phủ trong nước hiện chiếm khoảng 17% tài sản ngân hàng ở các nền kinh tế mới nổi, tăng từ 13% vào đầu những năm 2010 và cao hơn nhiều so với mức trung bình 7,5% ở các nước giàu.
Một luồng gió khác đến từ thương mại toàn cầu. Vận may của các nền kinh tế đang phát triển từ lâu đã tăng lên và giảm xuống cùng với nó. Từ năm 1960 đến 1980, thương mại hàng hóa với tư cách là tỷ trọng gdp thế giới đã tăng gấp đôi từ 9% lên 18%; Ngược lại, trong những thập kỷ mất mát, nó bị đình trệ. Thương mại sau đó đã tăng vọt trở lại khi chuỗi cung ứng toàn cầu mở rộng trên khắp Đông và Đông Nam Á nói riêng. Nhưng sự liên kết đó lại một lần nữa gặp rủi ro. Căng thẳng địa chính trị, các chiến dịch quốc gia để tự cung tự cấp và lo ngại về độ tin cậy của chuỗi cung ứng có thể ảnh hưởng đến thương mại, làm giảm cơ hội của các nền kinh tế nghèo để vay công nghệ và bí quyết từ các công ty nước ngoài cũng như bán cho thế giới giàu có.
Nền kinh tế toàn cầu cũng sẽ bị ảnh hưởng bởi sự xáo trộn của thị trường mới nổi lớn nhất trong số đó và động lực tăng trưởng chính của thế giới: Trung Quốc. Từ năm 1970 đến 2000, Châu Mỹ và Châu Âu chiếm gần một nửa mức tăng trưởng gdp toàn cầu. Do đó, sự suy giảm mạnh và kéo dài trong tăng trưởng của giới giàu bắt đầu từ những năm 1970 đã đè nặng lên nền kinh tế toàn cầu và triển vọng của thế giới mới nổi. Tuy nhiên, vận may đã quay đầu vào những năm 2000, khi sự mở rộng bùng nổ ở Trung Quốc đã khiến nó đóng góp nhiều hơn vào tăng trưởng toàn cầu so với Mỹ và châu Âu cộng lại. Một sự giảm tốc khiêm tốn ở Trung Quốc, xuống mức tăng trưởng gdp khoảng 5%, sẽ không làm nền kinh tế toàn cầu trì trệ. Tuy nhiên, các vụ đóng cửa hà khắc, thị trường bất động sản bị phá sản kéo dài và chi phí tiềm tàng của các biến động địa chính trị, tuy nhiên, có thể gây ra thiệt hại lớn.
Một số thị trường mới nổi có thể được hưởng lợi từ kỷ nguyên trì trệ. Các công ty cảnh giác với sự phụ thuộc vào Trung Quốc có thể chuyển hoạt động sản xuất sang những nơi khác có chi phí thấp. Các nước giàu hy vọng ngăn cản những nước nghèo hơn xích lại gần Nga và Trung Quốc có thể hạ thấp các rào cản thương mại và tăng cường đầu tư ra nước ngoài, thúc đẩy triển vọng tăng trưởng trong quá trình này. Giá hàng hóa cao, trong khi kéo dài, sẽ thúc đẩy vận may của các nhà xuất khẩu thực phẩm, năng lượng và kim loại.
Tuy nhiên, về tổng thể, các khoản nợ cao hơn và việc đầu tư vào vốn nhân lực và vật chất không có giá trị trong những năm qua sẽ gây ra một hậu quả nặng nề. Imf dự báo rằng gdp trên toàn thế giới mới nổi sẽ vẫn thấp hơn khoảng 5% so với xu hướng trước đại dịch vào cuối năm 2024. (So sánh, gdp ở hầu hết các quốc gia giàu có dự kiến sẽ thấp hơn xu hướng dưới 1%.) những sáng kiến táo bạo nhằm giảm gánh nặng nợ nần, đầu tư vào hàng hóa công và mở rộng thương mại, hiệu suất tầm thường như vậy có thể chỉ là một hương vị của những gì sắp xảy ra.
