Growth in the rich world is slowing, but has not crashed to a halt
Everyone is a pessimist these days. On July 14th Steven Blitz of ts Lombard, an investment-research firm, said that he was now expecting a recession this year in the world’s largest economy, a day after Bank of America made the same call. Goldman Sachs, another bank, expects gdp in the euro zone to fall in both the third and fourth quarters of the year. Americans’ Google searches for “recession” have never been so high. Traders are selling copper (a proxy for industrial health), buying the dollar (a sign that they are nervous) and pricing in interest-rate cuts in 2023.
A number of factors have combined to create a toxic mixture. In response to the covid-19 pandemic America overstimulated its economy, provoking inflation not just within its borders but beyond them, as consumers’ voracious demand for goods bunged up the world’s supply chains. China’s attempts to stamp out covid compounded these problems. Then Russia’s invasion of Ukraine caused commodity prices to soar. In response to the ensuing inflation, roughly four-fifths of central banks worldwide have raised interest rates, by an average of 1.5 percentage points. After a meeting that ended on July 27th, the Federal Reserve raised rates for the fourth time this cycle, by three-quarters of a point.
At the root of recession worries is a fear of the consequences of monetary tightening. It is clear that central banks have to take the proverbial punchbowl away from the party. Wage growth in the rich world is far too strong given weak productivity growth. Inflation is too high. But the risk is that higher rates will end the party altogether, rather than making it less raucous. History is not encouraging in this regard. Since 1955 there have been three periods when rates in America rose as much as they are expected to this year: in 1973, 1979 and 1981. In each case a recession followed within six months.
Has recession struck again? Rich-world economies, which account for 60% of global gdp, have certainly slowed since the heady days of mid-2021, when covid restrictions were being lifted. Goldman Sachs produces a “current activity indicator”, a high-frequency measure of economic health based on a range of indicators. The gauge has slowed in recent weeks (see chart 1). Surveys of factory bosses in America and the euro zone by s&p Global, a data provider, suggest that manufacturers are gloomier than at any time since the early days of the pandemic.
It looks too soon, though, to declare a recession—even if, as some expect, statisticians reveal after we go to press on July 28th that between April and June American gdp contracted for the second quarter running. This would count as a recession by one rule of thumb, but not necessarily by others. A series of oddities led gdp to shrink in the first quarter, even though the underlying performance of the economy was strong. It would also be too soon for Fed tightening to have had an effect.
Most economists look to America’s National Bureau of Economic Research (nber) to find out if the economy is truly in recession. Its business-cycle-dating committee considers indicators beyond gdp in making that judgment, including jobs numbers and industrial production. The Economist has used a similar approach, with a little guesswork, for the rich world as a whole. Many indicators still point to expansion (see chart 2). It is hard to argue that a recession has arrived.
Yet with growth clearly slowing, the big question is how bad things will get. The few remaining optimists point to the strength of households and firms. The public is even gloomier about the economy than it was during the depths of both the global financial crisis and the pandemic (see chart 3). But households in the rich world probably still have some $3trn or so in “excess” savings accumulated during the pandemic. In America the cash balances of poor households were 70% higher in March than they were in 2019, according to the JPMorgan Chase Institute, a bank-affiliated think-tank.
Moreover, people seem more confident about their personal finances than about the state of the economy. Across the eu households are about one-third more likely to be positive about their own finances than they have been, on average, since the data began in the mid-1980s. In America an unusually low share of people believe they will be unable to meet debt commitments over the next three months. Consumer-spending trackers, including from the Bank of England (for Britain) and JPMorgan Chase (for America), still look fairly strong.
Governments are also handing out money to help poorer people cope with roaring energy prices. In the euro zone, governments are stimulating the economy by the equivalent of about 1% of gdp. Britain has offered handouts to poor households. In May the Institute for Fiscal Studies, a think-tank, reckoned that such spending would largely compensate the poorest households for the rising cost of living (though retail energy prices are now likely to rise further still).
The behaviour of businesses is also reassuring. Across rich economies the number of job vacancies is still near a record high. In Australia they are more than twice their pre-pandemic level, according to data from Indeed, a hiring website. In America there are more than two open positions for every unemployed person.
As a result, labour markets remain tight. You can find some evidence of rising joblessness in the Czech Republic, if you squint. Overall, though, the unemployment rate across the oecd club of mostly rich countries is lower now than it was just before the pandemic. In half of oecd countries the share of working-age people who are in a job—a broader measure of labour-market health—is at an all-time high. If history is any guide, these figures are inconsistent with a looming recession.
Fear, uncertainty and doubt
Declines in investment have in the past played a big role in downturns. In recessionary periods since the 1980s for the g7 group of large economies, around half the fall in combined gdp in negative quarters came from shrinking capital spending. This time investment data have weakened, but not catastrophically so, according to data compiled by JPMorgan for America, the euro zone and Japan.
Until recently capital spending was booming, as firms spent big on remote-working technology and reinforced supply chains. Now some believe they have overinvested in capacity. Others want to conserve cash. An analysis of survey evidence, credit conditions and corporate liquidity by Oxford Economics, a consultancy, suggests that investment in the g7 could decline at an annualised pace of around 0.5% in the second half of this year. That is not good, but it is not enough to create a recession by itself. The investment declines in past downturns were steeper.
Unfortunately there is a limit to the confidence that can be taken from good economic data when the fundamental fear of investors is monetary tightening. News of any kind, it seems, can convey bad news about a recession. Weak figures confirm that a downturn is approaching. Strong data, including wage rises, suggest central banks are not succeeding in slowing things down, requiring further tightening, which in turn stands to provoke a recession. Only signs that inflation is falling will truly dispel fears of a downturn.
There is some relief ahead. A gauge of supply-chain snarls compiled by the New York Fed, comprising global transport costs, among other things, has eased. American petrol prices are now falling by 3% a week. Alternative Macro Signals, a consultancy, constructs a “news inflation pressure index”, which indicates whether the flow of news articles suggests price pressures are building up. The indices for America and Britain have fallen of late.
But hopes for a rapid fall in inflation are almost certain to be dashed. Past increases in the price of food and energy have not yet fully filtered into headline inflation rates: Morgan Stanley reckons that rich-world inflation will peak at 8% in the third quarter of 2022. Growth in wages shows little sign of easing. In earnings calls companies still talk about how best to pass on higher costs to their customers.
The mass of data confronting economists is useful, but an old lesson may still hold: that recessions are hard to spot in real time. The nber dates the start of America’s downturn associated with the global financial crisis to December 2007. Even in August 2008 the Fed’s staff thought the economy was still growing at an annual pace of about 2%. The post-lockdown picture is particularly difficult to interpret. Barely anyone thought labour shortages would emerge last year, or that inflation would go from bad to worse in 2022.
That is the case for pessimism. The case for optimism is that the present episode of monetary tightening has only just begun. Before it bites there is time for a volatile world economy to deliver more surprises—perhaps even positive ones.
Tại sao còn quá sớm để nói nền kinh tế thế giới đang suy thoái
Tăng trưởng ở thế giới giàu có đang chậm lại, nhưng chưa dừng lại
Mọi người đều bi quan trong những ngày này. Vào ngày 14 tháng 7, Steven Blitz của ts Lombard, một công ty nghiên cứu đầu tư, nói rằng ông hiện đang mong đợi một cuộc suy thoái trong năm nay ở nền kinh tế lớn nhất thế giới, một ngày sau khi Bank of America đưa ra lời kêu gọi tương tự. Goldman Sachs, một ngân hàng khác, dự báo gdp trong khu vực đồng euro sẽ giảm trong cả quý 3 và quý 4 của năm. Các tìm kiếm trên Google của người Mỹ về “suy thoái kinh tế” chưa bao giờ cao như vậy. Các nhà giao dịch đang bán đồng (một đại diện cho sức khỏe công nghiệp), mua đồng đô la (một dấu hiệu cho thấy họ đang lo lắng) và định giá trong việc cắt giảm lãi suất vào năm 2023.
Một số yếu tố đã kết hợp để tạo ra một hỗn hợp độc hại. Để đối phó với đại dịch covid-19, Mỹ đã kích thích quá mức nền kinh tế của mình, gây ra lạm phát không chỉ trong phạm vi biên giới mà còn vượt ra ngoài biên giới của họ, khi nhu cầu phàm ăn của người tiêu dùng đối với hàng hóa đã phá vỡ chuỗi cung ứng của thế giới. Những nỗ lực của Trung Quốc để giải quyết vấn đề này đã làm gia tăng những vấn đề này. Sau đó, cuộc xâm lược của Nga vào Ukraine đã khiến giá cả hàng hóa tăng cao. Để đối phó với lạm phát sau đó, khoảng 4/5 ngân hàng trung ương trên toàn thế giới đã tăng lãi suất, trung bình 1,5 điểm phần trăm. Sau cuộc họp kết thúc vào ngày 27 tháng 7, Cục Dự trữ Liên bang đã tăng lãi suất lần thứ tư trong chu kỳ này, thêm 3/4 điểm.
Căn nguyên của những lo lắng về suy thoái là nỗi sợ hãi về hậu quả của việc thắt chặt tiền tệ. Rõ ràng là các ngân hàng trung ương phải rút khỏi đảng. Tăng trưởng tiền lương ở thế giới giàu có quá mạnh trong bối cảnh tăng trưởng năng suất yếu. Lạm phát quá cao. Nhưng rủi ro là tỷ lệ cao hơn sẽ kết thúc bữa tiệc hoàn toàn, thay vì làm cho nó bớt ồn ào hơn. Lịch sử không khuyến khích trong vấn đề này. Kể từ năm 1955, đã có ba giai đoạn mà tỷ giá ở Mỹ tăng nhiều như dự kiến cho đến năm nay: vào năm 1973, 1979 và 1981. Trong mỗi trường hợp, một cuộc suy thoái tiếp theo trong vòng sáu tháng.
Có phải suy thoái lại xảy ra? Các nền kinh tế giàu có trên thế giới, chiếm 60% gdp toàn cầu, chắc chắn đã chậm lại kể từ những ngày sôi động của giữa năm 2021, khi các hạn chế về tiền mã hóa được dỡ bỏ. Goldman Sachs đưa ra “chỉ báo hoạt động hiện tại”, một thước đo tần suất cao về sức khỏe kinh tế dựa trên một loạt các chỉ số. Chỉ số này đã chậm lại trong những tuần gần đây (xem biểu đồ 1). Các cuộc khảo sát về các ông chủ nhà máy ở Mỹ và khu vực đồng euro của s & p Global, một nhà cung cấp dữ liệu, cho thấy rằng các nhà sản xuất đang ảm đạm hơn bất cứ lúc nào kể từ những ngày đầu của đại dịch.
Tuy nhiên, có vẻ còn quá sớm để tuyên bố suy thoái — ngay cả khi, như một số dự đoán, các nhà thống kê tiết lộ sau khi chúng tôi đăng bài vào ngày 28 tháng 7 rằng giữa tháng 4 và tháng 6, gdp của Mỹ đã ký hợp đồng trong quý thứ hai hoạt động. Đây sẽ được coi là một cuộc suy thoái theo một quy tắc chung, nhưng không nhất thiết phải theo những quy tắc khác. Một loạt các yếu tố bất thường đã khiến gdp giảm trong quý đầu tiên, mặc dù hoạt động cơ bản của nền kinh tế vẫn mạnh mẽ. Sẽ còn quá sớm để việc thắt chặt của Fed có hiệu lực.
Hầu hết các nhà kinh tế tìm đến Cục Nghiên cứu Kinh tế Quốc gia Hoa Kỳ (nber) để tìm hiểu xem liệu nền kinh tế có thực sự suy thoái hay không. Ủy ban xác định chu kỳ kinh doanh của nó xem xét các chỉ số vượt quá gdp để đưa ra nhận định đó, bao gồm cả số lượng việc làm và sản xuất công nghiệp. The Economist đã sử dụng một cách tiếp cận tương tự, với một chút phỏng đoán, cho toàn bộ thế giới giàu có. Nhiều chỉ báo vẫn hướng đến sự mở rộng (xem biểu đồ 2). Thật khó để tranh luận rằng một cuộc suy thoái đã đến.
Tuy nhiên, với tốc độ tăng trưởng rõ ràng đang chậm lại, câu hỏi lớn là mọi thứ sẽ trở nên tồi tệ như thế nào. Một số ít người lạc quan còn lại chỉ ra sức mạnh của các hộ gia đình và doanh nghiệp. Công chúng thậm chí còn ảm đạm về nền kinh tế hơn so với thời kỳ sâu rộng của cả cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu và đại dịch (xem biểu đồ 3). Nhưng các hộ gia đình ở thế giới giàu có có thể vẫn có khoảng 3 triệu đô la Mỹ hoặc hơn trong khoản tiết kiệm “dư thừa” tích lũy trong đại dịch. Tại Mỹ, số dư tiền mặt của các hộ gia đình nghèo vào tháng 3 cao hơn 70% so với năm 2019, theo JPMorgan Chase Institute, một tổ chức tư vấn trực thuộc ngân hàng.
Hơn nữa, mọi người dường như tự tin hơn về tài chính cá nhân của họ hơn là về tình trạng của nền kinh tế. Trong tất cả các hộ gia đình eu có khoảng một phần ba khả năng tích cực về tài chính của họ hơn so với trung bình, kể từ khi dữ liệu bắt đầu vào giữa những năm 1980. Ở Mỹ, tỷ lệ người dân tin rằng họ sẽ không thể đáp ứng các cam kết nợ trong ba tháng tới. Các công cụ theo dõi chi tiêu của người tiêu dùng, bao gồm từ Ngân hàng Trung ương Anh (đối với Anh) và JPMorgan Chase (đối với Mỹ), vẫn có vẻ khá mạnh mẽ.
Các chính phủ cũng đang vung tiền để giúp những người nghèo hơn đối phó với giá năng lượng đang tăng vọt. Trong khu vực đồng euro, các chính phủ đang kích thích nền kinh tế bằng khoảng 1% gdp. Anh đã cung cấp tài liệu phát cho các hộ gia đình nghèo. Vào tháng 5, Viện Nghiên cứu Tài khóa, một tổ chức nghiên cứu, đã tính toán rằng khoản chi tiêu như vậy sẽ bù đắp phần lớn cho các hộ gia đình nghèo nhất vì chi phí sinh hoạt đang tăng lên (mặc dù giá năng lượng bán lẻ hiện có khả năng vẫn tăng thêm).
Hành vi của các doanh nghiệp cũng yên tâm. Trên khắp các nền kinh tế giàu có, số lượng công việc tuyển dụng vẫn ở mức cao kỷ lục. Ở Úc, họ cao hơn gấp đôi mức trước đại dịch, theo dữ liệu từ trang web tuyển dụng Indeed. Ở Mỹ, có hơn hai vị trí mở cho mỗi người thất nghiệp.
Kết quả là, thị trường lao động vẫn eo hẹp. Bạn có thể tìm thấy một số bằng chứng về tình trạng thất nghiệp ngày càng tăng ở Cộng hòa Séc, nếu bạn liếc mắt. Tuy nhiên, nhìn chung, tỷ lệ thất nghiệp trong toàn câu lạc bộ oecd của hầu hết các nước giàu hiện nay đã thấp hơn so với trước đại dịch. Ở một nửa các quốc gia oecd, tỷ lệ người trong độ tuổi lao động đang có việc làm — một thước đo rộng hơn về sức khỏe thị trường lao động — ở mức cao nhất mọi thời đại. Nếu lịch sử là bất kỳ hướng dẫn nào, những con số này không phù hợp với một cuộc suy thoái đang rình rập.
Sợ hãi, không chắc chắn và nghi ngờ
Sự sụt giảm đầu tư trong quá khứ đã đóng một vai trò lớn trong suy thoái kinh tế. Trong các giai đoạn suy thoái kể từ những năm 1980 đối với nhóm g7 của các nền kinh tế lớn, khoảng một nửa sự sụt giảm của gdp kết hợp trong các quý âm đến từ việc thu hẹp chi tiêu vốn. Dữ liệu đầu tư lần này đã suy yếu, nhưng không nghiêm trọng như vậy, theo dữ liệu do JPMorgan tổng hợp cho Mỹ, khu vực đồng euro và Nhật Bản.
Cho đến gần đây chi tiêu vốn đã bùng nổ, khi các công ty chi tiêu lớn vào công nghệ làm việc từ xa và củng cố chuỗi cung ứng. Giờ đây, một số người tin rằng họ đã đầu tư quá mức vào năng lực. Những người khác muốn tiết kiệm tiền mặt. Một phân tích về bằng chứng khảo sát, điều kiện tín dụng và tính thanh khoản của công ty do Oxford Economics, một công ty tư vấn, cho thấy đầu tư vào nhóm g7 có thể giảm với tốc độ hàng năm khoảng 0,5% trong nửa cuối năm nay. Điều đó là không tốt, nhưng tự nó chưa đủ để tạo ra suy thoái. Sự sụt giảm đầu tư trong các đợt suy thoái trước đây càng dốc hơn.
Thật không may, có một giới hạn đối với niềm tin có thể được lấy từ các dữ liệu kinh tế tốt khi nỗi sợ hãi cơ bản của các nhà đầu tư là thắt chặt tiền tệ. Có vẻ như tin tức dưới bất kỳ hình thức nào đều có thể truyền tải tin xấu về một cuộc suy thoái. Các số liệu yếu kém xác nhận rằng một cuộc suy thoái đang đến gần. Dữ liệu mạnh mẽ, bao gồm tăng lương, cho thấy các ngân hàng trung ương không thành công trong việc làm chậm lại mọi thứ, đòi hỏi phải thắt chặt hơn nữa, điều này có thể dẫn đến suy thoái kinh tế. Chỉ những dấu hiệu cho thấy lạm phát đang giảm mới thực sự xua tan nỗi lo về suy thoái.
Có một số cứu trợ ở phía trước. Một thước đo về những khó khăn trong chuỗi cung ứng do Fed New York tổng hợp, bao gồm chi phí vận tải toàn cầu, cùng những thứ khác, đã giảm bớt. Giá xăng Mỹ hiện giảm 3% một tuần. Công ty tư vấn Alternative Macro Signals xây dựng “chỉ số áp lực lạm phát tin tức”, cho biết liệu luồng tin bài có cho thấy áp lực giá đang tăng lên hay không. Các chỉ số của Mỹ và Anh đã giảm vào cuối.
Nhưng hy vọng lạm phát giảm nhanh gần như chắc chắn sẽ bị tiêu tan. Mức tăng giá thực phẩm và năng lượng trong quá khứ vẫn chưa hoàn toàn lọc được tỷ lệ lạm phát chính: Morgan Stanley cho rằng lạm phát của giới giàu có sẽ đạt đỉnh 8% trong quý 3 năm 2022. Tăng trưởng tiền lương không có dấu hiệu giảm bớt. Trong các cuộc gọi thu nhập, các công ty vẫn nói về cách tốt nhất để chuyển chi phí cao hơn cho khách hàng của họ.
Khối lượng dữ liệu mà các nhà kinh tế đối đầu là hữu ích, nhưng một bài học cũ có thể vẫn còn tồn tại: đó là những cuộc suy thoái khó phát hiện trong thời gian thực. Nber là ngày bắt đầu suy thoái của nước Mỹ liên quan đến cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đến tháng 12 năm 2007. Thậm chí vào tháng 8 năm 2008, các nhân viên của Fed cho rằng nền kinh tế vẫn đang tăng trưởng với tốc độ hàng năm khoảng 2%. Bức tranh hậu khóa đặc biệt khó giải thích. Hầu như không ai nghĩ rằng tình trạng thiếu lao động sẽ xuất hiện vào năm ngoái, hoặc lạm phát sẽ từ tồi tệ trở nên tồi tệ hơn vào năm 2022.
Đó là trường hợp của chủ nghĩa bi quan. Trường hợp lạc quan là giai đoạn thắt chặt tiền tệ hiện nay chỉ mới bắt đầu. Trước khi nó bùng nổ, cần có thời gian để một nền kinh tế thế giới đầy biến động sẽ mang đến nhiều điều bất ngờ hơn — thậm chí có thể là những điều tích cực.
